14 juillet 2015

Le calice de l'euro, jusqu'à la lie

Nouveau week-end, nouveau sommet de la dernière chance ; après dix-sept heures de négociations marathon, lundi au petit matin, au cours d'une n-ième concertation, Alexis Tsipras et Angela Merkel se retrouvent avec François Hollande et Donald Tusk dans le bureau du président du Conseil européen. Donald Tusk intervient: "personne ne quitte cette pièce". Les bourses européennes vont bientôt ouvrir. Un départ signifierait un Grexit. Après avoir échangé des regards lourds de sens, les acteurs du drame - Angela Merkel, François Hollande, Alexis Tsipras, Donald Tusk puis Christine Lagarde - s'attellent une fois de plus alors à dresser les contours de quelque chose qui puisse être présenté au monde comme un succès.

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Alexis Tsipras cède. Ainsi naît le troisième "plan d'aide" de la zone euro à la Grèce, qui ressemble à s'y méprendre à un collier d'esclave.

Daladier contre la Troïka

Les Grecs sont atterrés de la trahison d'Alexis Tsipras. L'homme avait invoqué un référendum contre la rigueur de la Troïka. Il se retrouve moins de deux semaines plus tard à accepter des conditions faisant passer le plan précédent pour une aimable plaisanterie.

En répondant à l'appel de la démocratie et en soutenant à 61% le Non prôné par un premier ministre apparemment combatif et prêt à les défendre, les Grecs furent victime d'une terrible méprise. Aujourd'hui il paraît clair qu'Alexis Tsipras n'avait pas l'intention de mener le référendum à son terme et encore moins d'en respecter la conclusion. L'appel au peuple n'était rien d'autre qu'une démonstration de force destinée à impressionner les créanciers de la Grèce, certainement pas une arme dans une guerre que le premier ministre n'avait nullement l'intention de déclencher.

Toute la stratégie du gouvernement grec tenait en trois points: effrayer l'Europe et la planète financière face aux perspectives d'un Grexit ; montrer son intransigeance en affirmant que tous les efforts possibles avaient déjà été faits ; et combiner les deux phénomènes pour contraindre les créanciers du pays à renoncer à une bonne partie de leurs espérances sans faire plus de concessions.

Les négociateurs du reste de l'Europe se retrouvèrent en position de force par hasard, simplement pour avoir pris leur adversaire au sérieux. Interloqués par l'intransigeance mêlée de bravade de Tsipras et de son ministre Varoufakis, ils se résignèrent finalement à entrer en terre inconnue en évoquant la mise en quarantaine de la Grèce en zone euro. Cette bouffée de realpolitik eut pour effet de mettre le gouvernement grec au pied du mur, face à ses contradictions. Alexis Tsipras ne voulant pas passer à la postérité pour celui qui aurait fait sortir la Grèce de la zone euro, son bluff s'effondra alors totalement.

Le résultat est désormais connu: le premier ministre grec - dont la carrière politique vient de se pulvériser en vol - a cédé sur absolument toute la ligne.

La Grèce face à ses nouveaux maîtres

Qu'a obtenu la Grèce en échange de sa capitulation sans condition? Pas grand-chose, malheureusement. Au niveau des concessions, on compte:

  • une hausse de la TVA de 10 points, de 13 à 23 %, sur la nourriture ou l'énergie, et l'abandon progressif d'une TVA avantageuse pour les îles ;
  • une nouvelle réforme supprimant les retraites anticipées et portant en quelques années l'âge de la retraite à 67 ans ;
  • des coupes "automatiques" dans les dépenses publiques en cas de déviation de la nouvelle trajectoire budgétaire, et une indépendance accrue des instituts de statistique pour s'assurer de disposer de chiffres authentiques ;
  • la constitution d'un fonds de 50 milliards d'euros de biens de l’État grec, fournis comme garantie à la Troïka et dont les revenus de privatisation serviront essentiellement à renflouer les banques et payer le service de la dette.

En échange de quoi la Grèce reçoit les bénéfices suivants:

  • un maintien dans la zone euro ;
  • un troisième plan d'aide de 82 à 86 milliards de financement, livré à Athènes d'ici fin 2018 ;
  • l'évocation d'une possible réforme, indéfinie à cette heure, de la dette du pays.

Écrivons-le noir sur blanc: hormis un soutien à court terme de ses banques acquis au prix fort, la Grèce n'a rien obtenu. Le troisième plan d'aide généreusement accordé aggravera encore l'endettement du pays, l'amenant au-delà des 200% du PIB. Aucune mesure concrète n'est annoncée pour la renégociation des 320 milliards d'euros de dette actuelle ; des sources du FMI (toujours partie de l'équation malgré la volonté grecque de l'évincer) font état d'un possible allègement des taux d'intérêt ou d'un allongement de la durée... Mais pas question de toucher au principal.

Cerise sur le gâteau, ce chapitre pourtant fondamental pour Syriza ne sera abordé que lorsque la Grèce aura atteint l'ensemble des autres objectifs. L'expression "calendes grecques" prend tout son sens.

Le point le plus crucial tient évidemment au nouveau fonds de privatisation doté de 50 milliards d'actifs de l'État grec. Histoire de bien faire comprendre qui serait aux commandes il était d'abord question de l'établir au Luxembourg avant que la Troïka ne fasse la modeste concession de le laisser siéger à Athènes - "mais sous la supervision des institutions européennes", précise Angela Merkel.

Que contiendra ce fonds? Tout ce qui est vendable, sur le modèle de ce qui se fit pour la RDA à l'époque de la réunification. Et il faudra faire preuve d'imagination: ports, aéroports, îles, immeubles, casernes, sociétés publiques, mais aussi marchés publics et droits d'exploitation comme des péages... Il faudra liquider encore et encore jusqu'à parvenir à amasser 50 milliards d'euros. La somme est colossale, elle représente un quart du PIB du pays. Au prix où sont valorisés les actifs grecs en ce moment, l’État deviendra probablement locataire de ses propres murs.

La Grèce restera dans l'euro en lui sacrifiant à peu près tout. Face à une misère à venir encore pire que celle qu'ils endurent depuis des années, bien des Grecs se demanderont si le jeu en valait la chandelle.

Les prochaines étapes

Cette semaine verra l'adoption du train de mesure par tous les pays d'Europe, à marche forcée.

L'adhésion du parlement grec est acquise. Le parti Syriza est promis à l'éclatement entre les "pragmatiques" qui suivront leur leader et les "idéalistes" pour qui le diktat ramené de Bruxelles incarne à peu près tout ce contre quoi le parti s'est battu depuis qu'il existe. Mais l'effondrement de Syriza ne fera pas tomber tout de suite le gouvernement ; il y a probablement encore trop d'europhiles dans l'assemblée grecque (même si leur enthousiasme s'est passablement refroidi) pour que le texte échoue à passer la rampe. Et aucun homme politique grec n'a vraiment envie de remplacer Alexis Tsipras en ces heures!

Ailleurs en Europe, malgré des protestations pour la forme, le deal sera lui aussi accepté. Mme Merkel a donné ses instructions au Bundestag. On imagine mal la classe politique de petits pays comme l'Autriche ou la Finlande oser contrevenir aux décisions prises ce week-end par la grande Allemagne, même si certains élus doivent en avaler leur programme électoral.

Les bourses monteront, l'argent sera débloqué, le FMI remboursé et les échéances de la dette grecque respectée: comme d'habitude, la Troïka aura trouvé des fonds pour se rembourser elle-même.

A court terme, cependant, le destin du gouvernement Tsipras semble scellé. Les cicatrices sont trop vives pour que l'assise parlementaire dont il dispose tienne jusqu'à la fin de son mandat. La coalition volera en éclats lorsque les élus grecs devront s'attaquer aux détails du plan. Qui obtiendra le pouvoir alors? Aube Dorée? Un nouveau parti anti-euro qui reste à inventer? Des militaires par un coup d'état?

En Grèce, l'histoire reste à écrire. Ailleurs en Europe, les partisans du Brexit se sentent pousser des ailes...

Destin d'esclave

La social-démocratie à la sauce grecque est morte cette semaine. Les "coupes automatiques" dans les budgets garantiront l'éviction de quasiment tous les fonctionnaires et la fin de la plupart des mécanismes redistributifs. La vente de tous les actifs grecs forcera le recentrage de l’État sur ses seules fonctions régaliennes (qu'il aura le plus grand mal à assumer) et la Drachme pourrait être réintroduite de toute façon. La crise humanitaire sera massive. Les comptes bancaires du pays seront probablement tronqués "façon Chypre".

Tout ceci aurait pu arriver à travers une cessation de paiement qui aurait au moins mis le pays au clair face au fardeau de sa dette ; mais ici, au contraire, l'Europe en remet une couche. L’État grec est quasiment démantelé mais la Grèce n'obtient aucun allègement. Elle continuera à perpétuité de traîner son insoutenable dette, comme le boulet du condamné. Les Grecs qui le peuvent cherchent à quitter le pays ; les autres subiront les prochaines vagues d'austérité de plein fouet.

Pour ceux qui y ont jamais cru, l'idéal d'un continent rebâti sur un modèle d'équité et de démocratie semble très loin. L'endettement croisé et l'idéologie de la monnaie unique auront dissipé les dernières illusions. La démocratie est un mot vide de sens. Les référendums sont ignorés. Les traités sont bafoués. Les institutions indépendantes ne le sont pas. Les décisions se prennent sur un coup de dé au petit matin. L'euro justifie tous les moyens. Les parlements nationaux ne servent qu'à ratifier les instructions venues du sommet. L'Allemagne décide.

Et l'Europe vient de réduire officiellement un de ses peuples en esclavage.

07 février 2015

Divorce à la grecque

En s'asseyant à la même table que son homologue allemand Wolfgang Schäuble, le ministre grec des finances Yanis Varoufakis pensait peut-être qu'il parviendrait à infléchir la position de l'inflexible Allemagne. Il n'en a rien été. Jeudi, au lendemain de la décision de la BCE de couper une partie des vivres aux banques grecques, les positions semblaient irréconciliables.

Elles le sont.

L'évolution dramatique de la situation entre la Grèce et ses créanciers ne vient pas d'une évolution de la situation sur le terrain ou d'une modification des positions tenues par les uns et les autres, mais simplement du cheminement progressif de cette compréhension au sein des élites européennes. Il est loin le temps où M. Tsipras se faisait accueillir entre deux éclats de rire et le cadeau d'une cravate.

Par la voix du chef néerlandais de l'Eurogroupe Jeroen Dijsselbloem, le raidissement est donc soudain:

"La Grèce doit se plier à une extension du programme de sauvetage le 16 février au plus tard pour garder le soutien financier de la zone euro."


Voilà un langage extrêmement clair qui tranche avec les circonvolutions diplomatiques habituelles. L'objectif de la tournée européenne du nouveau chef de gouvernement et de son ministre des finances était de convaincre les Européens de renégocier la dette de 300 milliards d'euros et de laisser Athènes en finir avec la rigueur qui bride la croissance. C'est un échec.

Que se passe-t-il lorsqu'une force irrésistible rencontre un objet inamovible, lorsque les engagements financiers affrontent la démocratie? Nous avons encore une fois un aperçu de ce vieux paradoxe. D'un côté, l'inflexible Union Européenne, de l'autre Alexis Tsipras et son équipe. La renégociation de la dette grecque était le point central de la campagne électorale de ces derniers ; les élites européennes pensaient peut-être qu'il serait possible de l'amadouer - ce ne serait pas la première fois qu'un politicien revient sur ses promesses - mais ils déchantent et s'en irritent progressivement.

L'étrange force de caractère qui semble animer le nouveau gouvernement grec tient à une raison bien simple: la Grèce est en faillite. Elle l'est depuis des années, depuis le début de la crise financière. Toutes ce temps perdu, tous ces plans successifs n'ont jamais été qu'une façon de maintenir les apparences. Les "plans d'aide" se succèdent en Grèce avec leur lot d'exigences absurdes destinées à sauver non pas la Grèce, mais ses créanciers.

En bon marxiste M. Tsipras envisageait peut-être une décote de 50% de la dette grecque, histoire de la rendre supportable tout en recommençant à emprunter, mais il réalise sans doute que cette perspective était finalement très naïve. Et si ses propositions iconoclastes de dette perpétuelle (on ne paye que les intérêts, pas le principal) ou d'obligations indexées sur la croissance avaient le mérite de la créativité, elles avaient le défaut de devoir être volontairement acceptées par les créanciers. Or, il se heurte à un mur.

Car en face, la situation est tout aussi inextricable. 90% de "l'aide" versée à la Grèce servait avant tout à servir la Troïka, non par méchanceté mais pour de simples raisons de survie. Un vrai défaut - avec colère et claquements de portes - aurait des conséquences inimaginables sur le reste de la zone euro comme l'illustre la structure de la dette grecque ci-dessous:

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Dette grecque, exposition directe et indirecte de la France et de l'Allemagne

En 2010, l'effacement de 100 milliards d'euros (!) de dette grecque par les dirigeants de l'Union Européennes avait été d'autant plus facile qu'il s'agissait de l'argent des autres. Grands seigneurs, ils avaient décidé de faire payer les banques. En avalant l'amère pilule, elles eurent au moins la satisfaction d'échanger leurs dettes grecques pourries contre des papiers de meilleure qualité, de la dette française ou allemande. Ces deux pays se substituèrent aux banques pour le solde. Comme cela ne suffisait pas, la manœuvre se poursuivit sur plusieurs plans: intervention du FMI, assemblages financiers complexes comme le Fonds Européen de Stabilité Financière (FESF) où des "effets de levier" permettaient, avec des garanties d'Etats solvables, de lever des sommes encore plus importantes sur les marchés financiers... Tout cela pour prêter à nouveau à la Grèce, et en fin de compte se rembourser soi-même.

Aussi, lorsque Wolfgang Schäuble joue aux père-la-rigueur, il n'a pas plus le choix que M. Tsipras. Il ne peut rien lâcher simplement parce qu'il n'en a pas les moyens.

Le FMI se définit comme un créancier "super-prioritaire". Lorsqu'il prête, il doit recevoir en premier le moindre centime à récupérer. Il ne prête qu'avec cette garantie et n'a jamais été pris en défaut de toute son existence - un record qui risque bien de tomber. La BCE ne peut pas accepter un effacement de dettes, ses statuts le lui interdisent. Les "fonds privés" et autres "divers" sont sans doute des acteurs plus malléables, comme les banques grecques, mais les saigner à blanc les enverra probablement à la banqueroute à leur tour, avec des effets bien négatifs sur une économie hellénique moribonde. Dernier clou dans le cercueil, le montant serait bien trop faible pour changer quoi que ce soit.

Restent les autres pays de la zone euro...

La conclusion, limpide, est de la trame dont on fait les tragédies: la dette grecque est totalement ingérable. La répudier entièrement enverra dans les profondeurs les comptes de nombreux autres pays européens. Pour la France, par exemple, l'addition se monterait non seulement aux 11 milliards d'euros d'exposition directe mais aussi à hauteur des 31 milliards d'euros fournis au travers des "garanties" apportées dans le cadre du FESF. Elle devrait également provisionner des pertes en tant qu'actionnaire au FMI... Pour l'Allemagne, les sommes en jeu sont encore pire.

Si d'autres pays de la zone euro semblent mieux lotis, il ne faut pas oublier qu'ils sont dans une situation financière des plus fragiles. Notons par exemple que certains pays aidés par le FESF car en difficulté, comme l'Italie, l'Espagne ou le Portugal, ont eux-mêmes contribué à la formation du FESF en apportant des "garanties"! Des pays surendettés créent un fonds destiné à les sauver en levant des emprunts sur les marchés? Ce château de cartes financier ridicule va s'effondrer et c'est mérité, au nom de tout ce qu'il reste de logique en ce bas-monde.

Qu'est-ce qui nous attend? La politique du poing sur la table, un contrôle des capitaux en Grèce, des faillites bancaires, des taux d'intérêt qui s'envolent, des notes qui s'enfoncent... Et un camp qui cède, forcément, dans le bruit et les fracas.

En ouverture de l'année 2015 je supposais que la zone euro ne finirait pas l'année sous sa forme actuelle. Désormais, on peut même se demander si elle tiendra jusqu'au printemps.

16 octobre 2014

Un petit jeudi noir bien serré

Jeudi. Octobre. Nous ne sommes pas en 1987 et encore moins en 1929 mais aujourd'hui, encore, les bourses dévissent. Jeudi noir, alors? Il y a encore de la marge avant que la période que nous vivons ne s'inscrive dans l'histoire, mais le recul est net. Les marchés financiers n'aiment pas qu'on leur rappelle la réalité, surtout quand elle n'est pas agréable à entendre.

crise,detteCette réalité inconfortable est évoquée par de nombreux indices et intervenants au premier rang desquels Angela Merkel, qui déclara aujourd'hui "l'importance du pacte de stabilité" à ses yeux - c'est-à-dire, un comportement responsable aux antipodes de la frénésie de dépense des régimes de la zone euro. Et d'enfoncer le clou: la crise de l'euro n'est pas finie.

Comment aurions-nous pu croire qu'elle le soit alors que l'Europe se débat dans le chômage, la croissance en berne, les déficits publics, l'endettement? Certes, l'inflation est pour l'instant maîtrisée, c'est bien la seule chose que les Banque Centrales soient d'ailleurs parvenues à contenir. Mais le reste part à vau-l'eau.

Il serait facile de mettre la responsabilité de cette chute boursière sur les épaules, certes larges, de la Chancelière. Mais la chute a commencé hier avec des chiffres attestant de troubles en Chine et surtout d'une reprise américaine pas si solide que cela. Stocks en hausse, ventes de détail et activités industrielles en baisse, l'économie américaine semble engluée dans la mélasse - exactement comme l'Europe en fait.

Aux mauvais chiffres américains succédèrent de mauvais indicateurs allemands, laissant paraître le spectre d'une stagnation économique associée à une déflation monétaire. Aujourd'hui, l'Espagne rate un emprunt à dix ans: les créanciers ne se sont pas bousculés à l'horizon. Les propositions n'ont atteint qu'une fois et demie la somme demandée et les taux d'intérêt sont en hausse. Ailleurs en Europe des emprunts sur de telles durées ne sont carrément plus possibles, car les taux s'envolent: 9% à nouveau pour les taux à dix ans de la fameuse Grèce "sortie d'affaire". Les taux italiens, portugais et français se tendent également.

Jouons-nous à nous faire peur? Est-ce le début de la Grande Fin ou un petit accident de parcours, vite étouffé par l'odeur enivrante des billets neufs? La meilleure tenue de Wall Street en fin de journée tend à accréditer la seconde hypothèse. La perte des indices est encore relativement faible, et vraisemblablement passagère.

Il n'empêche, peu de gens oseront prétendre à des lendemains qui chantent. Le calme actuel est fragile. Le niveau élevé des bourses est dé-corrélé de l'activité économique. Les dettes s'accumulent, l'Allemagne, locomotive de la zone euro, s'attend à une nouvelle récession. Le budget français pourrait être retoqué par Bruxelles à la fin du mois, et s'il ne l'est pas, n'être accepté qu'avec un marchandage de réformes qui jetteront la France syndicaliste et corporatiste dans la rue. La bataille s'annonce toujours plus rude entre les tenants d'une dépense maîtrisée, Bundesbank en tête, et les partisans keynésiens du déficit illimité.

Si ce jeudi n'est finalement qu'un jeudi à peine gris sombre, deux choses sont en revanche certaines: une sérieuse correction boursière nous pend au nez, proche, et aux proportions catastrophiques ; et un "chyprage" se prépare sur les épargnants, au moins en France. Il n'est pas anodin d'entendre une intervenante de C dans l'air d'hier, économiste de surcroît, annoncer qu'elle avait clôturé son assurance-vie...

Parce qu'un jour, toutes ces dettes, il faudra bien que quelqu'un les paie.

21:53 Publié dans Economie, Monde | Lien permanent | Commentaires (6) | Tags : crise, dette |  Facebook

01 octobre 2014

Pour quelques milliards de plus

La dette française a atteint 2000 milliards d'euros, un symbole dont le gouvernement se serait bien passé.

Si François Hollande se dit inquiet et déterminé - et ce n'est même pas une plaisanterie - le président fait aussi preuve d'une certaine hypocrisie. La tendance est connue depuis fort longtemps et on ne peut décemment imaginer qu'il n'ait pas été au courant. Selon l'Institut Montaigne, le montant avait été atteint au mois d'août dans l'indifférence générale, vacances obligent. Aujourd'hui la nouvelle vient du très officiel INSEE, l'institut français de la statistique, et ne peut donc plus être ignorée.

Cela équivaut à 95,1% du PIB, les critères de Maastricht - 60% - ont été explosés depuis longtemps. Les 100% du PIB, un autre symbole fort, seront franchis dans un an ou deux.

france,dette,failliteUne dette élevée n'est pas forcément un problème fatal si elle est aussi stable ; le gouvernement a alors une petite marge de manœuvre pour tenter de dégager un bénéfice primaire et essayer de réduire cette dette, fut-ce lentement.

Ce n'est pas le cas de la France. Celle-ci emprunte déjà aujourd'hui pour payer les intérêts. La dette française se creuse donc sous son propre poids.

La situation correspond donc à une accélération du processus - ce n'est pas pour rien que l'on parle de la "spirale" de l'endettement. Et bien sûr, depuis des décennies, aucune volonté politique n'est jamais venue pour tenter de tenir le budget de l'Etat. Il est tellement plus facile d'être populaire en achetant des électeurs avec de l'argent qu'on n'a pas!

La dette publique française se situait à 12% du PIB en 1974. En 1981, à la veille du passage "de l'ombre à la lumière" avec l'élection de François Mitterrand, elle était à 20%. En 1994, celle-ci atteignait 50%. La progression se fit à un rythme plus lent pendant quelques années grâce à un cycle mondial plus dynamique ; mais le mouvement ne s'arrêta pas et la dette dépassa les 60% du PIB, la fameuse limite du critère de Maastricht, en 2002. Douze ans plus tard nous en sommes désormais à 95%.

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Une autre façon de réaliser la progression de cette dette est à travers son montant, aujourd'hui 2000 milliards d'euros. Sachant que la Ve République française a été fondée en 1958, quand la France en était-elle endettée à hauteur de 1000 milliards d'euros (ou équivalents)? Quelque part à mi-chemin entre 1958 et 2014, pensez-vous peut-être? Vous n'y êtes pas. Le cap des 1000 milliards d'euros fut franchi en 2004.

La dette publique française a doublé en seulement dix ans.

Poursuivons notre réflexion. Quel sera le niveau de la dette dans dix ans? Trois mille milliards, selon une évolution linéaire? Quatre mille milliards, selon une progression géométrique? Bien malin qui peut le dire. Mais selon moi ces estimations sont de toute façon fausses, car les montants n'obéiront pas à de simples règles mathématiques. Il est plus que probable qu'il se passe quelque chose durant les prochaines années - et tout porte à croire que ce ne sera pas joli-joli.

Ne vous laissez pas leurrer par le calme apparent de la surface ou les taux d'intérêt rassurants (et manipulés) auxquels la France parvient à emprunter sur les marchés financiers. La dynamique du système est instable. Tout pourrait basculer très vite à n'importe quel moment - encore plus aujourd'hui, alors que l'endettement français repose essentiellement sur la confiance.

Depuis des décennies les libéraux tentent d'alerter l'opinion sur les dangers de la dette publique, dans l'indifférence générale et les ricanements de mépris d'une classe politique accro au Keynésianisme. Les dénégations et les sautes d'humeur n'empêcheront pas la vague de la dette de tout emporter sur son passage.

Je fais partie des déçus de François Hollande mais pour des raisons probablement différentes du plus grand nombre. "L'expérience empirique montre que lorsque la rigueur survient, un président et un gouvernement de gauche sont plus à même de faire passer la pilule des réformes auprès de leurs administrés", écrivais-je à la veille du premier tour de l'élection présidentielle de 2012, plein d'espoir naïf. J'imaginais que François Hollande aurait peut-être, au pied du mur, la stature d'un véritable homme d'état capable de faire les douloureuses réformes que d'autres se contentent formuler timidement, et uniquement lorsqu'ils sont dans l'opposition.

Mais depuis nous avons vu de quoi était capable François Hollande: de rien. L'énergie de l'homme est entièrement tournée vers la communication, la gestion de crise et le placement de ses pions pour donner le change et espérer conserver le pouvoir en 2017.

Ce qui doit donc arriver arrivera.

22 juin 2014

Argentine, faillite et respect du droit

Si la Coupe du Monde de football a ramené les pays d'Amérique du Sud sur le devant de la scène, l'Argentine risque de se tailler sous peu une place plus importante dans les pages économiques que dans la rubrique sportive - la faute à sa prochaine faillite.

argentine,dette,failliteLe défaut de paiement sur la dette argentine paraît imminent, malgré les dénégations de la présidente argentine Cristina Kirchner.

Curieusement, l'effondrement financier d'un pays de quarante millions d'habitants semble provoquer peu de réactions. Il est vrai que l'Argentine est coutumière du fait, malgré un nom qui signifie "en argent". La dernière banqueroute du pays remonte à décembre 2001 - la plus grande de l'histoire à l'époque. Mais la lassitude n'explique pas tout.

Exclue du marché mondial des capitaux, l'Argentine n'eut de cesse d'y revenir et de solder les dettes du passé. En 2005, un premier round de renégociation de la dette reçut l'assentiment de 76,15 % des créanciers pour un montant de dette de 81,8 milliards de dollars. "Renégocier une dette" est un doux euphémisme pour des pertes financières colossales: le créancier renonce à l'essentiel de ses prétentions en échange d'un nouveau contrat qui sera cette fois respecté, croix-de-bois croix-de-fer si je mens je vais en enfer.

On peut s'étonner de l'apparente facilité de telles négociations. Nombre de banquiers préfèrent accepter ce genre de deal, sans doute parce qu'il permet de solder des contentieux et d'avoir quelque chose à inscrire au bilan. Il est vrai que leurs moyens de rétorsion contre un pays sont assez limités ; et tout aussi vrai qu'ils ne jouent pas vraiment leurs deniers personnels...

Toujours est-il qu'à ce premier round de renégociation de la dette succéda un second en 2010, suivant des modalités similaires. 18,3 milliards restaient à solder, plus 9 milliards d'intérêts cumulés depuis 2005. 70,2% des détenteurs de cette dette - du petit retraité italien à des fonds des banques - acceptèrent de renoncer à la moitié de leurs espérances. A l'issue de ce processus, 93% de la dette en défaut depuis 2001 était renégociée.

(Ouvrons une parenthèse - pourquoi renégocier la dette, pour commencer? Les politiciens se préoccupant déjà fort peu de leur propre population, on imagine la priorité qu'ils accordent à un petit porteur ruiné de l'autre côté de l'océan. Si la recherche d'une respectabilité renouvelée est louable, ce n'est jamais la vraie raison. La vraie raison est la suivante: les politiciens renégocient la dette d'un pays ruiné pour se construire une nouvelle virginité et avec celle-ci emprunter à nouveau auprès d'une brochette de gogos. A l'issue de cette restructuration, Mme Kirchner et son équipe envisageaient ainsi de pouvoir à nouveau lever des fonds sur le marché des capitaux. Le cycle éternel de la vie continue... Fin de la parenthèse.)

Si 93% est un taux élevé, ce n'est pas 100%. Les créanciers restant lancèrent des actions judiciaires pour récupérer l'intégralité de la valeur nominale de leurs titres. "Il reste les fonds vautours, qui ont tous refusé notre proposition, mais ils sont clairement isolés", commentait le ministre de l'Economie argentin, Amado Boudou, en 2010. Le futur allait lui donner tort.

Il est facile d'insulter ses créanciers - et les Argentins ne s'en privent pas. Mais le mépris n'est pas une preuve de bon droit. Une paire de fonds spéculatifs, NML Capital et Aurelius Management, a effectivement racheté à vil prix des papiers de dette argentine. NML Capital a ainsi racheté pour 48 millions de dollars de dette argentine pour une valeur nominale de 832 millions! Ils ont effectivement activé l'option judiciaire pour exiger le paiement intégral. Et ils l'ont emporté, simplement parce que les termes du contrat s'appliquent.

L'Argentine n'a simplement aucun droit unilatéral d'imposer à tous ses créanciers une renégociation de la dette acceptée seulement par quelques-uns, fussent-ils nombreux.

Les fonds à l'origine de l'action en justice ont intelligemment joué le coup en portant l'affaire devant la Cour d'appel de New York. Une fois le dernier recours de l'Argentine auprès de la Cour Suprême rejeté, le jugement est devenu exécutoire et la messe est dite. Comme l'explique Le Temps:

Les remboursements de l’Argentine à ses créanciers ayant accepté la renégociation transitent par New York, où ils risquent d’être saisis par la justice américaine, d’où «l’impossibilité», affirme Buenos Aires, d’acquitter la prochaine échéance, à moins dans le même temps de payer les fonds spéculatifs, ce que le gouvernement argentin se refuse toujours à faire.


Comme l’a rappelé lundi la présidente argentine Cristina Kirchner, le pays ne veut pas se mettre en défaut de paiement. Mais s'il veut continuer à honorer les nouveaux engagements pris avec les créanciers restructurés, il doit aussi passer à la caisse pour 1,3 milliard de dollars à deux fonds spéculatifs... Le problème semble insoluble et la prochaine échéance du 30 juin se rapproche. Les agences de notation surveillent le dossier de près.

Il y a pire, deux fois pire. D'abord, selon le principe du pari passu, "si le pays est en effet contraint de rembourser l’intégralité de sa dette auprès de ces derniers créanciers, il sera alors dans l’obligation de régler la totalité de ses dettes auprès de la majorité des créanciers qui avaient jusque-là accepté le principe de restructuration", explique Jean-Jacques Kourliandsky, chercheur à l'Institut des relations internationales et stratégiques. En d'autres termes, les 93% de dette renégociée pourraient tomber à l'eau.

Ensuite, l'Argentine a l'obligation de publier tous ses actifs:

La plus haute juridiction des Etats-Unis a en outre infligé lundi un deuxième camouflet à Buenos Aires, en le contraignant à dévoiler la liste de ses actifs financiers afin de faire exécuter le jugement.

Soutenue par le gouvernement américain, l'Argentine estimait devoir bénéficier d'une certaine "immunité" sur ses biens, en vertu d'une loi américaine de 1976 protégeant les actifs détenus par les Etats.

"Les arguments de l'Argentine ne sont pas valables", a argué le juge Antonin Scalia, en rendant la décision de la majorité de la haute Cour, dans une affaire plaidée en avril. "Même si l'Argentine avait raison", écrit-il, la loi de 1976 "n'interdirait pas de dévoiler les avoirs extraterritoriaux d'un pays étranger, car le texte confère une immunité seulement aux biens d'un pays étranger à l'intérieur des Etats-Unis".

Le gouvernement Obama avait estimé, dans son argumentaire "amicus curiae" de soutien à Buenos Aires, que dévoiler les actifs financiers constituerait "une violation substantielle de la souveraineté" des pays étrangers.


J'ignore pourquoi l'administration Obama intervient dans un procès entre l'Argentine et des créanciers américains pour prendre la défense du gouvernement argentin, mais il est cocasse d'y lire la profonde préoccupation envers la souveraineté des pays étrangers lorsque les Etats-Unis font si peu de cas du secret bancaire helvétique... Au-delà de ce joli deux-poids-deux-mesures, l'implication du gouvernement américain n'aura pas suffit. Il est toutefois peu probable que l'Argentine se plie à la décision puisque tous ses avoirs pourraient être saisis.

Le retour de l'Argentine sur les marchés financiers semble plus que compromis. Si le pays se déclare à nouveau en banqueroute, l'impact pourrait être assez faible sur le système financier mondial. Le pays en est sorti depuis longtemps et nous pourrions ajouter, avec une pointe de cynisme, que pareil événement n'aurait rien d'une surprise.

La vraie nouveauté sur le dossier vient du traitement des créanciers. D'après Mme Kirchner, "ce petit groupe de fonds vautours ne met pas en danger seulement l'Argentine, (...). Il est dangereux pour tout le système" de restructuration de dettes. La dirigeante a raison: il ne sera plus aussi facile pour n'importe quel pays de réclamer une remise à plat de ses engagements comme auparavant. Dès lors qu'un créancier ou un autre fera de la résistance, tout l'édifice s'écroulera.

Le jugement américain faisant jurisprudence, on ne peut s'empêcher de penser à ses implications pour des faillites plus européennes comme la Grèce ou d'autres pays à venir. Les créanciers pourraient refuser à l’avenir tout compromis avec les Etats en difficulté dans l'espoir de récupérer l'intégralité de leur dû.

La décision ne facilitera certainement pas la tâche à des dirigeants cherchant à remettre leur pays en selle mais rappelle deux éléments importants: les contrats ne comptent pas pour du beurre, et la dette publique n'est pas quelque chose que les dirigeants d'un pays peuvent traiter avec légèreté.

20 juillet 2013

Detroit n'est pas Too Big To Fail

La ville de Detroit, dans le Michigan, s'est mise en faillite jeudi.

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Skyline de Detroit (Crédits : Shawn Wilson, Creative Commons)

L'effet d'annonce est très fort, mais il n'y a pourtant rien de nouveau. Les difficultés de Detroit remontent à des décennies, même si elles se sont récemment aggravées, crise financière aidant. En mars, l'Etat fédéral du Michigan recruta Kevyn Orr pour tenter de redresser la situation financière de la ville à travers un processus de restructuration de la dette de gré à gré avec les créanciers. Face à leurs refus, la mise de la ville sous la protection du Chapitre 9 devint la seule option envisageable pour éviter qu'ils ne s'emparent des biens communaux.

Techniquement, Detroit n'est pas encore réellement en faillite: il faudra trois mois et l'accord d'un juge pour que la ville renégocie ses engagements auprès de ses créanciers dans un cadre légal formel. Mais avec une dette de plus de 18 milliards de dollars et qui se creuse de plusieurs centaines de millions chaque année, on voit mal comment la ville pourrait résorber sa dette. Detroit est depuis plusieurs années à la dérive: 40% de l'éclairage public est à l'arrêt, seulement un tiers des ambulances fonctionnent, 80'000 maisons sont abandonnées, et là où l'Américain attend en moyenne 10 minutes pour un appel d'urgence (police ou médical), à Detroit, il doit patienter une heure... Mais les citoyens s'organisent.

Médiatiquement, les analyses se suivent et se ressemblent: Detroit s'est appauvrie au cours des ans, entre crise économique, délocalisation de la production automobile et perte de population, et tout cela est bien malheureux. Et bien simpliste.

La population de Detroit comportait 1,8 millions d'habitants en 1950, contre 700'000 aujourd'hui. Rien n'empêche pourtant une "petite" ville de cette taille d'être convenablement gérée, par exemple en redimensionnant les services publics au nombre d'habitants. Mais justifier les déboires de Detroit par son dépeuplement ne suscite que davantage de questions alors que les Etats-Unis passaient de 150 à 316 millions d'habitants sur la même période.

Qui est parti? Les plus entreprenants, les plus talentueux, et ceux qui en avaient les moyens. L'examen des personnes restantes est politiquement incorrect. L'ancienne Motor Town est peuplée à 80% de noirs, la plupart du temps pauvres. Quant à savoir pourquoi ceux qui sont partis ont décidé de le faire, il y a probablement autant d'explications que d'individus, mais les journalistes prendront bien soin de ne pas rappeler dans leurs reportages que la ville est sous domination démocrate depuis 1962. Il faut bien couvrir les copains...

La mise en faillite est probablement vue avec malice par certains comme un joli tour joué aux banquiers et aux investisseurs. Il est de bon ton de les détester de ce côté de l'Atlantique. Les créanciers prélèvent 42% du budget annuel de la ville au titre des intérêts sur la dette ; pourtant, les deux principaux d'entre eux (qui sont par leur intransigeance directement responsables de la mise en faillite de la ville) se trouvent être des fonds de pension chargé des retraites... des employés municipaux de Detroit! C'est le serpent qui se mord la queue. La dispute pour les meilleurs morceaux du cadavre est la conséquence directe de promesses de prestations sociales tenues depuis des décennies, promesses toujours payées par le voisin, ce cochon de payeur. Mais le voisin n'est pas si bête, il a mis les voiles depuis longtemps.

Les autres grandes municipalités américaines dépensent en moyenne 20% de leur budget au service de la dette. Elles prennent donc le même chemin. Detroit les fera accélérer: la mise en faillite de la ville pourait provoquer une onde de choc sur l'ensemble du marché des obligations municipales et les 3'700 milliards de dollars qu'il représente. Kevyn Orr réfute les garanties contenues dans les General Obligations, des engagements qu'on estimait "protégés du risque" parce que l'emprunteur, pensait-on, serait toujours en mesure d'augmenter les impôts pour honorer ses échéances. Au vu de la richesse moyenne de la population de Detroit et de ses taxes déjà les plus élevées du Michigan, cette approche est absurde. La gestion de la faillite de Detroit fera donc jurisprudence et pourrait bien redéfinir les niveaux de risque communément admis, renchérissant le coût de financement de toutes les municipalités américaines.

Rappelons enfin qu'on ne connaîtra les tenants et aboutissants de la faillite que lorsqu'elle aura été formellement prononcée et la structure de la dette mise à plat. On parle déjà d'une ardoise de plus d'un milliard d'euros pour les banques européennes. Les Etats-Unis ne sont plus si loin, tout d'un coup...

Après Stockton, Mammoth Lakes, San Bernardino, Harrisburg et bien d'autres communes et comtés, la crise de la dette atteint désormais des villes de premier plan. On s'efforce de présenter l'effondrement financier de Detroit comme une sorte de cas particulier, mais l'ancienne capitale du Michigan ne sera pas la dernière commune de cette importance à faire faillite, et pas qu'aux Etats-Unis.