06 novembre 2012

Le tonneau des Danaïdes

Pour les Européens, l'affrontement entre Barack Obama et Mitt Romney pour la présidence des Etats-Unis offre un passe-temps distrayant. Mais l'événement médiatique américain permet aussi de cacher une actualité autrement plus pressante du côté d'Athènes...

Le problème? La dette, encore et toujours.

Les Grecs ont passé depuis longtemps les étapes plaisantes du "partage des fruits de la croissance", de "l'effort de redressement", de la quête de "compétitivité" et autres escroqueries sémantiques dans lesquelles se vautrent avec délice les politiciens des quelques pays pensant encore avoir une marge de manoeuvre.

Pour les Grecs il ne reste plus que la dette à payer, et elle ressemble de plus en plus à un mur:

La Grèce ayant bénéficié de deux lignes de crédit de quelque 240 milliards d'euros au total de la part de l'UE et du FMI, a vu mécaniquement sa dette croître.

Et ce d'autant que les fondamentaux économiques du pays s'effondrent et que le programme de privatisations, censé aider le pays à la résorber, a pris un énorme retard.

 

Comment un pays aux bons soins du FMI et de l'Union Européenne - dont la compétence n'est plus à prouver - peut-il encore se débattre dans la dette? C'est à n'y rien comprendre. On serait même tenter d'en accabler le peuple grec, tiens.

grèce,faillite,endettement,pibEn réalité, tout tient en un seul mot dans l'extrait ci-dessus: mécaniquement. La froide conséquence des lois de la physique, dont la comptabilité n'est qu'une application, comme le découvrent bien trop tard tous les apprentis-sorciers de la finance publique persuadés que la richesse peut jaillir en trafiquant les comptes ou la monnaie.

Depuis maintenant quelques années, la Grèce est soumise à un régime de cheval de réduction de ses dépenses publiques - en théorie, comme nous le rappelle l'éditorialiste de Contrepoints. La réalité est un petit peu plus compliquée.

Pour améliorer son bilan comptable, l'Etat grec dispose de plusieurs méthodes qu'on peut grosso-modo regrouper en trois catégories:

  1. La réduction "globale" des dépenses ;
  2. La privatisation de secteurs d'activité ;
  3. La hausse de la fiscalité.

Or, il se révèle que ces trois leviers n'ont rien d'équivalent. Le premier - baisser les rentes, salaires et émoluments de tous ceux qui dépendent de l'Etat - a l'avantage de répartir l'effort sur tout le monde. La pilule est difficile à avaler mais s'impose à l'aide de slogans à base de "partage" et de "solidarité". Les obstacles restent nombreux, notamment législatifs, face à des populations vulnérables comme les retraités.

Démocratiquement, l'approche est dangereuse, et incompatible avec le niveau de réduction concret qu'il faudrait atteindre pour que la méthode soit efficace.

Deuxième levier, le seul qui soit libéral et qui finira par s'imposer par la force des choses une fois la faillite consommée, revient à réduire le périmètre de l'Etat. Pour utiliser un vocabulaire employé dans le privé, l'Etat arrête de s'immiscer dans des secteurs d'activité non-essentiels pour ce recentrer sur ses activités de base, c'est-à-dire les fonctions régaliennes de justice, police et armée. Le reste, il le laisse à la société civile.

Dans une optique de retraite ordonnée (ce qui n'est évidemment pas le cas pour une faillite brutale) les pans du secteur public à l'abandon devraient être revendus. Il s'agit alors de renverser des forteresses du syndicalisme local pour les rendre au marché libre. Ce n'est pas simple: d'abord, ces bastions sont défendus par des gens ayant le secteur privé en horreur ; ensuite la revente prend du temps ; et enfin, la valorisation de ces ventes est souvent décevante.

Peu de clients se pressent au portillon pour acquérir rubis sur l'ongle des secteurs d'activité sinistrés par des décennies de mauvaise gestion étatique. Les investisseurs privés, vils capitalistes, espèrent acheter pour gagner de l'argent, certainement pas se ruiner pour acquérir à prix d'or des ateliers obsolètes garnis d'un personnel acrimonieux. Entre ce que l'Etat pense détenir et le prix auquel il parvient éventuellement à vendre, il y a un monde.

Cette situation se vérifie en Grèce. Le pays devrait ainsi lever 8,8 milliards d'euros d'ici la fin de l'année 2015, au lieu des 19 milliards qu'Athènes s'était engagée à lever en contrepartie d'une aide internationale. D'après un rapport, l'objectif "à long terme" de réaliser 50 milliards d'euros de recettes grâce aux privatisations est "repoussé".

Reste la troisième solution, celle de facilité par excellence: la fiscalité. En ce moment, les contribuables grecs en voient de toutes les couleurs, mais les veinards avec un emploi ne sont pas les seuls à être de la fête. Les pauvres et les chômeurs n'ont même pas la consolation d'échapper aux prélèvements obligatoires, devant s'acquitter de 23% de TVA sur tout ce qu'ils arrivent encore à consommer...

La Grèce (et une bonne partie de l'Europe, France incluse) ayant dépassé le point d'équilibre de la Courbe de Laffer, elle expérimente très concrètement la sagesse populaire selon laquelle trop d'impôt tue l'impôt.

La Grèce s'apprête donc à vivre une sixième année de récession consécutive - moins 6,5% de PIB cette année. Et je prédis sans peine une belle continuité de la trajectoire jusqu'à ce que les Allemands disent Nein et provoquent une faillite avec pertes et fracas.

Au vu des échéances électorales outre-Rhin, le mot fatidique devrait être prononcé en 2013.

Pour convaincre les plus réticents, ce petit tour d'horizon ne serait pas complet sans un graphique évocateur:

evolution_dette.png
(source)

Vous la voyez, la belle courbe atteignant 120,5% d'endettement en 2020? Moi pas.

L'explication est évidente: l'économie grecque se délite à un tel rythme que le désendettement poussif de l'Etat ne suit pas - et ne peut pas suivre. L'économie héllène décroît plus vite que la dépense publique, le rapport entre l'une et l'autre empire. Résultat, la dette "exprimée en pourcentage du PIB" augmente continuellement.

La courbe ci-dessus inclut l'ardoise de 107 milliards d'euros gentiment effacée par le secteur privé (ou semi-privé, disons, dès lors qu'on parle de banques en Europe...) en 2012.

En conclusion:

  • La Grèce va encore faire un défaut de paiement. Très bientôt.
  • Le secteur privé ayant déjà été lessivé, la prochaine douloureuse sera provisionnée par les fonds européens ou internationaux (FESF, MES,  FMI, ajoutez votre acronyme favori ici). On va voir ce que valent leurs garanties lorsqu'il faudra les activer.

Pas sûr qu'Athènes tienne jusqu'à la réélection de Mme Merkel, d'ailleurs.

13 juin 2012

Le Mécanisme Européen de Stabilité, puissant facteur d'instabilité

Pauvre Espagne! A peine son secteur bancaire était-il sauvé que les taux d'intérêt repartaient à la hausse....

PARIS - Le taux à 10 ans de l'Espagne a atteint un plus haut depuis la création de la zone euro mardi en milieu d'après-midi, la méfiance des marchés à l'égard de la dette du pays s'accentuant malgré l'annonce du plan de sauvetage des banques.

Vers 16H10 (14H10 GMT), le rendement espagnol se tendait à 6,756% contre 6,487% lundi soir. La situation de l'Espagne est pire que la semaine dernière, a estimé un opérateur pour qui le plan annoncé samedi n'a pas apaisé les craintes sur la situation du pays.

 

Dans une autre dépêche, chacun y va de sa petite explication. Est-ce la Grèce et la sourde menace qu'elle pose à la zone euro? Est-ce le fameux plan à 100 milliards et les questions qu'il soulève? "Les investisseurs ne savent pas très bien quoi en penser", expliquent des économistes du Crédit Agricole à propos de ce plan. On ne saurait mieux dire, car en fait l'origine de la manne - venant soit du Fonds Européen de Stabilité Financière (FESF), soit du Mécanisme Européen de Stabilité (MES) - aura bien plus d'influence que tout le reste sur les marchés, y compris l'utilisation qui sera faite de l'argent.

Pourquoi les banquiers et les acteurs de la finance se concentrent-ils à ce point sur l'origine des fonds venant au secours du secteur bancaire espagnol?

Contre toute attente, les sommes avancées devraient être absorbées par les dispositifs existants - FESF et MES - sans que les Etats moins endettés de la zone euro (l'Allemagne, pour ne pas la nommer) ne remettent la main au pot. Mais FESF et MES ne fonctionnent pas exactement de la même manière, et comme on dit, le diable est dans les détails.

Le FESF a été mise en place au printemps 2010 comme mesure transitoire jusqu'au lancement du MES le premier juillet de cette année. Il devrait s'éteindre en 2013. Le MES, lui, a vocation à être permanent.

Le FESF dispose de 440 milliards d'euros dont une bonne partie a déjà été engagée. Le MES peut plus ou moins emprunter sans limite, mais dépend des économies nationales selon leur force respective: 27% pour l'Allemagne, 20% pour la France, 18% pour l'Italie et 12% pour l'Espagne (oui, un pays ayant besoin d'aide peut contribuer au fonds destiné à le secourir: dans la zone euro on n'est plus à une aberration près...)

Les deux fonds peuvent souscrire des obligations auprès des marchés financiers à un taux préférentiel, puisqu'une dette mutualisée est moins risquée qu'une dette assumée par un seul acteur.

Le parallèle s'arrête là, car FESF et MES ne sont pas soumis aux mêmes règles juridiques. Affirmer que MES disposerait d'avantages particuliers serait un euphémisme ; pour comprendre ce qu'il en est, rien de mieux qu'une petite vidéo d'Allemands inquiets pour l'indépendance de leur pays face à la monstruosité légale que représente le MES...

 

Les présentations étant faites, un économiste du Crédit Agricole, Frédérik Ducrozet explique le mystère de la hausse des taux:

Beaucoup de détails sur le plan d'aide restent inconnus et des détails qui comptent, notamment (...) qui du FESF ou du MES prêtera l'argent à l'Espagne. Dans l'hypothétique scénario extrême d'une restructuration de la dette espagnole, en tant que créancier, le FESF serait en effet logé à la même enseigne que les autres prêteurs.

En revanche, les prêts du MES sont dits seniors c'est-à-dire que le fonds serait remboursé en priorité et au détriment des autres créanciers, un scénario qui peut entretenir les craintes du marché, vu que les investisseurs privés se verraient relégués derrière le MES.

 

Les avantages du MES ont un revers. Les garanties dont il peut juridiquement se prévaloir lui permettent certes d'emprunter à bon compte, mais elles effraient d'autant plus les créanciers en concurrence avec lui lorsqu'il s'agit de souscrire à de la dette publique.

Qui accepterait de prendre place sur la ligne de départ d'un marathon en sachant que le coureur d'à côté fera le trajet en voiture?

Alors, c'est vrai, rien ne dit pour l'instant que le MES interviendra en Espagne. Les Européens se tâtent. Le FESF est un fonds "normal" et donc soumis à des règles normales: ses statuts prévoient que les Etats aidés soient exclus de la liste des garants, reportant la caution sur les autres et faisant grimper leur dette publique, ce qui fait rechigner certains pays de la zone euro. Le MES, lui, est doté de fonds propres et prévoit que tous restent garants, même ceux sous perfusion, si bien qu'une nouvelle aide ne changerait rien pour les contributeurs.

Mais voilà, la simple possibilité que le MES puisse intervenir à un moment ou un autre, lorsqu'il existera officiellement, plane déjà comme une épée de Damoclès sur le marché des obligations publiques à cause de sa qualité de prêteur "senior". Et qui dit risque dit taux plus élevés pour couvrir ce risque. D'où la hausse subite des taux espagnols, italiens et tutti quanti.

On peut parier que dès que le MES interviendra pour soutenir un pays, les taux d'intérêt de ce dernier exploseront, personne n'acceptant de devenir de facto un créancier de deuxième catégorie. Ce qui poussera immanquablement le MES à intervenir davantage, et rapidement, le conduisant à assumer de proche en proche l'entier de la dette de ce pays. Si cette manière de faire règle d'une certaine façon l'écart de traitement entre créanciers normaux et créanciers prioritaires (ceux-ci s'effaçant en faveur de celui-là) les centaines de milliards d'euros dont le MES est initialement doté ne suffiront évidemment pas à lui faire absorber autant de dette publique...

En fin de compte, les avantages juridiques dont est doté le MES ne feront qu'augmenter la défiance des marchés financiers envers la zone euro.

Le Mécanisme Européen de Stabilité est donc un puissant facteur d'instabilité dans la crise européenne. Il rendra les prévisions de marché encore plus opaques et alimentera la défiance envers la dette publique, soit exactement l'inverse de ce pour quoi il a été conçu. Brillante invention!

17 juin 2011

L'euro, bouc émissaire

L'euro n'a pas bonne presse en ce moment. Attaquée de toute part, la monnaie unique européenne est présentée comme le coupable idéal dans la crise que traversent plusieurs pays, comme la Grèce, le Portugal ou l'Irlande. L'euro serait la source de tous les maux.

Et si, au contraire, la monnaie unique n'y était pour rien?

Et si l'euro n'était que l'excuse commode - populiste, même - lancée à la face d'une opinion publique avide de pointer un responsable?

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06 octobre 2010

En guerre contre la réalité

Les nouvelles se suivent et se ressemblent. En vrac:

- Aujourd'hui, l'agence de notation Fitch a dégradé la note de dette à long terme de l'Irlande, à A+ contre AA-, assortissant sa décision d'une "perspective négative"; le coût du sauvetage des banques irlandaises s'avère plus élevé que prévu et le déficit budgétaire du pays est désormais estimé à environ 32% du PIB pour cette année. Oui, vous avez bien lu.

560453p_deficit.jpg- Les déficits et la dette grecques vont être "nettement" revus à la hausse; il est vrai que le déficit grec pour 2009 chiffré à seulement 13,6% du PIB, ça semblait trop beau...

- Le Portugal annonce en urgence des mesures d'austérité: TVA à 23%, baisse du salaire des fonctionnaires... Tout cela parce que la dette portugaise à 10 ans a atteint le 29 septembre un niveau proche de celui touché en mars par son homologue grecque, avec les conséquences que l'on sait.

- L'Espagne quant à elle a perdu son dernier AAA (celui de Moody's) le 30 septembre. Le chômage y atteint un modeste 20% et la saison touristique touche à sa fin. L'hiver sera rude.

- Le FMI, décidément prêt à enfoncer toutes les portes ouvertes, avertit les derniers optimistes que la crise n'est pas finie.

Le temps est à l'orage.

Il n'est pas de pire aveugle que celui qui ne veut point voir, dit-on. Maxime pleine de sagesse que devraient se rappeler les adeptes de la bourse, les éditorialistes et les politiciens chantant que la crise est derrière nous, sur la mélodie de Tout Va Très Bien, Madame La Marquise.

Dans cette vaste population faisant fi de la réalité, l'élite française fait figure d'espèce dominante. La classe politique hexagonale est en quelque sorte l'aristocratie du déni; dans son costume de velours moisi, elle agite ses manches en dentelle élimée en égrènant ses vieilles rengaines, si creuses mais pourtant si mélodieuses aux oreilles des courtisans...

A gauche, nous avons les cohortes écolo-progresso-révolutionnaires, toutes plus unitaires et plurielles les unes que les autres. Une seule cible, un seul horizon, un seul programme - l'anti-Sarkozysme primaire, aveugle et vociférant. Quand même Claude Imbert les trouve ridicules, on devine qu'un palier de médiocrité a été atteint. Citant l'éditorialiste du Point:

En tête du défilé [contre l'augmentation de l'âge de la retraite], Martine Aubry, Cécile Duflot, Marie-George Buffet affichaient, coude à coude, le cliché d'une gauche impossible où socialistes, Verts et communistes réchaufferaient le ragoût de feu le Programme commun. Une chimère, évidemment ! Bonne encore pour caresser la conquête du pouvoir. Bonne, ces temps-ci, devant les pas de clerc et foucades de la droite, pour exploiter la sarkophobie ambiante. Et après, pour quoi faire ? Enterrer la réforme des retraites ? Allons donc... Tandis que tendre son rouge tablier pour y cueillir la colère populaire, pardi, pourquoi pas ? Au pouvoir, s'il échoit, on avisera...

Qui peut croire que le socialisme français, seul en Europe, pourrait défier la sanction arithmétique d'un régime condamné (...) Le spectre d'une faillite nationale dissuaderait quiconque voudrait emplir à nouveau le panier percé de l'Etat-mamma.

 

Ce qui ne les empêche pas d'essayer. Tous ensemble, on a le droit croire en un autre avenir, pas vrai? Après tout, l'espérance a le droit d'être vaste, surtout si elle est irrationnelle! Mais la réalité ne saurait s'habiller éternellement de slogans stériles, hélas, faute de quoi la France serait le pays le plus prospère du monde...

Rappelons que la gauche se bat contre une réforme du régime des retraites par répartition, réforme elle-même largement insuffisante dans son ampleur, et dont le but n'est pas de pérenniser un système voué à la faillite (comme n'importe quel schéma pyramidal) mais simplement de donner assez l'impression d'une réforme pour éloigner la perspective d'une remise en question du AAA français, les agences de notation ayant à plusieurs reprises menacé la France d'abaisser sa note si rien n'était entrepris. On comprend dès lors la combativité du gouvernement - l'esprit guerrier tardif des gens au pied du mur. Il faut tenir, coûte que coûte, jusqu'à la fin du mandat présidentiel.

Malheureusement, l'UMP mérite largement son qualificatif de socialistes de droite. Si l'absence de réalisme, la vacuité du discours et les imprécations sont l'apanage d'une opposition dénuée de toutes responsabilités décisionnelles, on aurait espéré un ton différent de la part du gouvernement. Peine perdue:

 

Le projet de budget 2011 présenté mercredi prévoit ainsi une baisse du déficit public à 6,0% du PIB fin 2011, après 7,7% fin 2010, un effort "historique", selon le gouvernement, mais qui risque de devoir être accentué, disent les économistes. [Tu parles Charles!]

Cette réduction du déficit en 2011 viendrait d'une hausse des recettes liée à une accélération de la croissance économique à 2,0%, d'une maîtrise accrue des dépenses et d'une réduction de quelque 10 milliards d'euros des niches fiscales.

"C'est un budget historique. Nous tournons le dos à des années d'augmentation du budget de l'Etat", a dit le ministre du Budget, François Baroin, à des journalistes.

"6,0% en 2011 est un objectif intangible", a-t-il ajouté. "Franchir une telle marche n'a jamais été vu depuis 50 ans", a-t-il dit, à propos de l'ampleur de la réduction du déficit prévue l'an prochain.

La dette publique atteindra 86,2% fin 2011, après 82,9% fin 2010. Le déficit de l'Etat sera de 92 milliards d'euros en 2011.

Le déficit public, qui comprend les comptes de l'Etat, les comptes sociaux et ceux des collectivités locales, sera ensuite réduit à 4,6% fin 2012, 3,0% fin 2013 et 2,0% fin 2014, selon la loi de programmation des finances publiques présentée en même temps que le budget mercredi en conseil des ministres.

La dette atteindra 87,4% fin 2012 avant de baisser à 86,8% fin 2013 et 85,3% fin 2014.

 

Domination totale, la France et son équipe de choc vont au charbon, avec en tête le Président qui, rappelez-vous, annonçait: "La croissance, j'irai la chercher avec les dents". Accélération, Maîtrise, Réduction, tout à la fois.

Sérieusement, qui peut croire en pareils bobards? Il faut un réel talent pour annoncer un tel tombereau de fadaises à des journalistes sans se départir de son sérieux. On reconnaît le professionnalisme d'un Ministre du Budget. Mis à part les "10 milliards d'euros de réduction des niches fiscales", c'est-à-dire des augmentations d'impôt (dont l'Etat se rendra assez vite qu'elles procurent des rentrées décevantes) les autres éléments sont totalement hors de portée de l'Etat. Réduire les dépenses? Depuis quand un gouvernement y est parvenu? La croissance? L'Etat n'est pas fichu de la prévoir trois mois à l'avance. Tabler sur 2% est très optimiste - ce taux n'a été atteint qu'une fois, en 2004, sur les dix dernières années. Mais non, là nos brillants ministres annoncent une croissance record plusieurs années de suite... C'est du grand n'importe quoi!

Personne n'est dupe, bien sûr, mais cela n'empêche pas Mme Lagarde de claironner depuis mi-septembre une réduction du déficit public de 40 milliards avec un mélange d'astuces comptables, de méthode coué et de mensonges.

Certains socialistes, plus réalistes peut-être, ont trouvé la panacée: faire payer les expatriés (il faut le lire pour le croire!)

La France est aux abois, l'Euro part à veau-l'eau.

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La France (et d'autres pays d'Europe plongés dans le déni à divers degrés) ne réalisent sans doute pas que des plans pour 2013, 2014 n'ont aucun sens. A mon avis, la crise aura balayé l'Europe bien avant. Je doute fort, par exemple, que les finances publiques françaises tiennent jusqu'aux prochaines élections présidentielles. En fait, je ne suis même pas sûr que la France tienne jusqu'à Noël prochain.

Cela affectera la Suisse aussi, bien entendu. La question des finances publiques risque fort de s'imposer de manière inattendue dans les campagnes politiques en cours.

Je n'adhère pas aux discours millénaristes sur la fin du monde; c'est une crise et nous y survivrons. Mais les Américains de 1929, les Argentins de 1990 ou les habitants du Sud-Est asiatique en 1997 se rappelleront que ce n'était pas un moment agréable à passer.

En attendant, achetez de l'or. Si vous pensez que les records viennent d'être battus, vous n'avez encore rien vu.